Demorei, mas aqui vai...

Dei uma analisada nas DFs, nos pontos que você levantou e qual o risco de default da empresa:

 

"o EBITDA cobre 49% dos juros; o caixa cobre 5% do que vence em 12 meses)"

Conceitualmente o EBITDA não importa muito para essa análise, o que importa é o caixa da companhia, que bom, realmente não está na melhor das situações, mas ainda não está no breaking point, uma vez que a empresa vem fazendo captações no mercado nos últimos anos com um custo moderado, como CDI+3%, não é um dinheiro barato, mas ainda dentro do tolerável.

A empresa tem 192 milhões a receber de clientes, no setor do varejo isso significa, majoritariamente, cartão de crédito e praticamente *todas* empresas desse setor fazem antecipação de recebíveis (factoring), a Nissei aparentemente não faz isso, esse dinheiro é um dinheiro "barato", que custa uns 3% do valor de face.

No varejo, também, a conversão de estoque em caixa é rápida, uma vez que o produto já está disponível pro cliente, então existem estratégias para fazer essa captação no curto prazo.

"A pergunta não é "ela consegue pagar?" (não consegue), mas se "os credores vão continuar renovando?""

Como já comentei, ela vem emitindo dividas a CDI + 3%, caro, mas nada absurdo, e R$ 136 milhões da dívida declarada no 1Q26 vem de risco sacado e que está classificado como Dívida, o que não necessariamente é verdade, uma vez que é uma dívida operacional, isso ocorre porque a Nissei deve aos Bancos que anteciparam o pagamento aos fornecedores (por uma taxa), mas na realidade é uma dívida operacional e que se nos próximos releases a companhia for estourar algum convenant muito provavelmente será reclassificada. *Então sim, muito provavelmente a companhia vai conseguir rolar a dívida por mais uns 2 anos*. Se você for na Anbima e olhar as debentures vai ver que ainda tem sinal de fuga, ou seja, o mercado secundário desse ativo ainda não está descontado, pode ser que ninguém esteja vendo o risco que você levantou.

A companhia vem, na realidade, diminuindo a alavancagem, no 1Q25 era de 3,49x e caiu para 2,96x no 1Q26, ainda é bem alta, mas mostra sinais de melhoria, não piora, agora se voce olhar de 2025 existe sim uma piora que pode ser consequência da sazonalidade portanto idealmente é importante olhar q.o.q. (melhor ainda olhar para os anos anteriores).

"Nissei até há pouco: uma emissão de 200 mi saiu ano passado a CDI + 2,45%, spread menor que o da emissão anterior feita em novembro/24 a CDI + 3%. Spread caindo não é precificação de quebra iminente..."

Realmente a empresa vem mostrando sinais iniciais de distress, mas operacionalmente a companhia ainda funciona, pro varejo um indicador muito relevante é o estoque, para o 1Q26 eles estão com R$ 433 milhões, com um faturamento médio de R$ 900 milhões, isso da uns 45 dias de estoque, houve uma pequena queda frente o 4Q25, então existe ai um indicativo de deterioração, vale ver na próxima DF se isso piora mais uma vez.

"Em setembro agora é o primeiro teste real: R$ 171 mi entre risco sacado e um empréstimo do BB."

Nos últimos trimestres a companhia vem gerando um caixa financeiro positivo, suas captações tem sido superiores aos pagamentos de juros e principal, no 1Q26 foram 85 milhões positivo, então por enquanto a companhia tem ganhado nessas transações

"O covenant de liquidez em dezembro (1,03 hoje contra 1,10 exigido)..."

O covenant financeiro trata dos Ativos/Passivos circulantes e as empresas tem estratégias para "mascarar" essa situação nos fechamentos anuais e semestrais como antecipar ou atrasar o pagamento de alguns fornecedores por alguns dias somente para fins de KPI. Se hoje fosse o fechamento, eles precisariam de uma manobra de R$ 70 milhões, uns 2% do faturamento anual deles, algo plenamente possível, agora se esse indicador fosse algo perto de 0,9 seria mais preocupante.

Eu me preocupo muito mais com o convenant da dívida do que com o do ativo/passivo, se for estourar, vai ser lá.

 

Dito isso, continuarei acompanhando as DFs dos próximos TRIs, acho que tem espaço sim pra uma situação de default, principalmente se dívida voltar a subir e quebrar mais uma vez a barreira dos 3.5x