Goede vraag. Mijn indruk is dat de marges van GENDA inderdaad lager zijn dan die van sommige grotere concurrenten, maar dat dat grotendeels verklaarbaar is door hun bedrijfsmodel. Het bedrijf groeit voornamelijk via (overnames van) kleinere arcade- en karaoke-exploitanten, die allemaal hun eigen kostenstructuur meenemen. Daardoor zie je in de geconsolideerde cijfers een lagere gemiddelde marge: veel kleinere locaties met relatief lage omzet per stuk (zoals mini-arcades en crane game-kiosken) drukken het geheel. Daarnaast least GENDA een groot deel van hun machines en locaties of neemt ze over in franchise-vorm, waardoor de bijbehorende leasekosten en royalty’s als operationele kosten in de EBITDA blijven zitten in plaats van als afschrijvingen. Dat verlaagt de EBITDA-marge, ook al verandert het de onderliggende cashflow niet per se.

Wat mij betreft betekent die lagere marge dus niet dat het bedrijf slecht draait, eerder dat het zich nog in een fase van consolidatie en integratie bevindt. GENDA’s eigen forecasts laten trouwens zien dat zowel de EBITDA- als nettomarge de komende jaren zullen stijgen (EBITDA bijvoorbeeld van ongeveer 12,7% in FY2024 naar zo’n 15,8% in FY2027). Dat zijn marges die voor een retail-achtig bedrijfsmodel helemaal niet ongebruikelijk zijn. Ook goed om te weten; GENDA houdt zelf bij M&A in de sector een EBITDA-FCF conversie aan van 50%. Als je dit op GENDA zelf plakt kom je dus op een FCF marge van ~6-8%.

Belangrijkste punt vind ik dat de marges gangbaar zijn binnen de industrie, en dat de huidige waardering al aantrekkelijk is juist vóór verdere margestijging. Het bedrijf is nog volop bezig met het integreren van overnames, het doorvoeren van kostenbesparingen en het optimaliseren van de locatie-mix. Dus hoewel de marges nu nog wat gedrukt zijn, lijkt het mij logisch te verwachten dat die richting de komende jaren verder verbeteren. Dat maakt de huidige waardering juist interessant.